440亿，芒果超媒，上半年净利掉 73.58%，却在 10 月拿了三个涨停

　　从一家电视购物公司，到 A 股唯一国有控股视频平台；它用八年讲通了"内容—平台—电商"的故事，然后把赌注换成了 AI

　　2026 年 8 月 31 日上午，芒果超媒开盘 16 分钟封上涨停。

　　让它涨停的不是一份财报，也不是一纸政策，而是一部当天开播的电视剧——《后西游记》。两个交易日，公司市值多了约 116.5 亿元（据《中国企业家》报道）。

　　这句话需要放在另一个数字旁边读才成立：就在一个星期前，这家公司交出了一份营收涨 3.86%、归母净利润跌 73.58% 的半年报。

　　营收 61.94 亿元，同比增长 3.86%；归母净利润 2.02 亿元，同比下滑 73.58%；扣非净利润 1.81 亿元，同比下滑 70.32%（2026 年半年度报告）。更细一层看：营业利润只有 3015.31 万元，而上年同期是 5.69 亿元，降幅 94.7%。

　　同一家公司，同一个报告期：赚钱的能力在塌，讲的故事在涨。

　　如果把时间轴拉长，这条下滑线更清楚：2023 年，它一年赚 35.56 亿元，是上市以来的利润顶点；到 2025 年，全年归母净利润只剩 12.27 亿元，两年少了 65.49%（本稿按年报数据直算）。而 2026 年前三季度，累计归母净利润 2.13 亿元（2026 年三季报，10 月 27 日披露）。

　　那么问题来了：这家公司手里到底握着什么，能让市场在利润只剩零头的时候，还愿意为它一次性加 116 亿？答案藏在它的出身里，藏在它四次改换的收入结构里，也藏在它今年把筹码全部推向的那件事里。

　　【壹】2015：一家卖锅具的电视购物公司，敲开了深交所的门

　　今天的芒果超媒，在 2018 年 8 月之前叫另一个名字——快乐购物股份有限公司。

　　2005 年 12 月，快乐购物股份有限公司在长沙成立（据公开资料）。半年后，2006 年 3 月，它运营的"快乐购"电视购物频道正式开播——在那个电商还不发达的年代，这是一门靠电视卖货、靠物流送货的生意。

　　2015 年 1 月 21 日，快乐购在深交所挂牌上市，股票代码 300413（据公开报道，发行价 9.06 元，首日开盘 13.05 元）。

　　它的起点，是一家零售公司。

　　而另一边，湖南广电的互联网野心在同期悄悄生长。2014 年 1 月金鹰网开始运行，同年 6 月与湖南电信合作开展网络视频业务（芒果TV 官网企业简介）——这就是芒果TV 的前身。到 2017 年，芒果TV 实现盈利 4.89 亿元（芒果TV 官网口径），率先在中国视频行业跑通了盈利模型。

　　一边是一家长得慢的上市公司壳，一边是一家长得快、但需要资本弹药的内容平台。把它们装到一起，是顺理成章的一件事。

　　2017 年，快乐购披露重组方案：拟以发行股份方式收购湖南广电旗下的快乐阳光、芒果互娱、芒果影视、芒果娱乐、天娱传媒 5 家公司全部股权，估值合计 115 亿元。

　　2018 年 6 月 21 日，重组方案获批通过；同年 8 月 2 日，公司正式更名为"芒果超媒股份有限公司"，证券简称变更，代码 300413 保持不变。

　　那一刻，A 股第一家国有控股的视频平台诞生了。

　　这里有一个容易被忽略的细节：芒果TV 注入的是一家原本做电视购物的上市公司，而"快乐购"这块老业务并没有被扔掉——2018 年 11 月，原快乐购的资产、人员、业务被整体剥离，成立快乐购有限责任公司继续运营。

　　八年后回头看，这个"没扔掉的动作"意义不小：它让这家公司天然带着零售基因，为后来第四块业务——内容电商——埋下了伏笔。一门正确的生意做对了第一步，接下来要回答的问题变成：视频平台的钱，到底从哪来？

　　【贰】四块业务：一块在收缩，一块在狂奔

　　到 2026 年上半年，芒果超媒的收入由四块拼成。

　　（1）芒果TV 互联网视频业务——44.62 亿元，占 71.95%，同比 -8.6%。这是绝对的主盘，也是唯一在下滑的板块。它内部再拆三块：会员业务 19.33 亿，同比 -22.56%（上年同期 24.96 亿）；广告业务 16.84 亿，同比 +6.1%；运营商业务 8.45 亿，同比 +5.6%（2026 年半年度报告）。

　　会员是跌得最狠的一根。公司在半年报里给的原因是"部分渠道端合作模式调整及重点影视剧排播节奏影响"——翻译成白话：一部分原来能带来会员收入的渠道合作变了，加上重点剧集的排播没踩准节奏。

　　值得对照的是用户侧：2025 年末，芒果TV 有效会员规模为 7560 万（2025 年年度报告）；2025 年移动端 MAU 为 2.68 亿（QuestMobile 数据，年报引用）。需要说明的是，2026 年 6 月芒果TV 平台 MAU 为 2.43 亿、7 月为 2.5 亿，与前述 2.68 亿并非同一口径——不应据此直接相减得出"MAU 掉了 2500 万"的结论，严谨的做法是看同口径内部趋势。

　　（2）内容电商（小芒）——11.00 亿元，占 17.73%，同比 +146.35%。这是上半年最大的亮点，也是最大的隐忧。收入接近翻了 1.5 倍，一跃成为公司第二大营收来源。但同期它的营业成本达到 10.32 亿元，同比增幅 183.94%——成本涨得比收入还快，结果就是毛利率下降 12.42 个百分点（国际金融报援引半年报数据）。换句话说：这块业务把规模做起来了，但暂时还没把钱留下。背景是：2025 年全年，小芒电商 GMV 达 186 亿元，并首次实现年度盈利；而 2026 年上半年 GMV 已到 92 亿元，营收同比增长 47%。

　　（3）新媒体互动娱乐内容制作——6.14 亿元，占 9.89%，同比 +1.24%。微增，但同样承压：营业成本同比 +9.49%，毛利率下降 6.03 个百分点。这块是它的"内容产能"——做剧、做综艺、做艺人经纪（天娱传媒）与音乐版权。另有其他业务 0.2591 亿元，占 0.41%。

　　拼起来看，2026 上半年的图景是这样的：主盘（视频）掉了 8.6%，但两块新业务把它托住了，最终总营收还能微增 3.86%。问题出在利润端——营业成本同比 +13.06%，远高于营收的 +3.86%；销售费用 8.52 亿元，同比 +9.15%。营收只涨了这么点，成本和费用却涨得多，毛利率被压到 20.05%（-6.51 个百分点）。再加上第三项：公允价值变动收益为 -0.53 亿元（公司持有的投资标的账面波动）。

　　于是就有了那句总结：营收微增，利润塌方。那么，值得托付未来的那块业务到底在哪儿？答案在上半年 2647 部微短剧里。

　　【叁】真正的转型信号，藏在两个方向相反的数字里

　　如果只看总账，容易得出"这家公司在衰退"的结论。但把 2647 这个数字放进来，图景就变了。

　　2026 年上半年，"大芒计划"累计上线微短剧 2647 部，同比增长 124.51%；短剧频道日均 DAU 同比增长 104%（公司半年报数据）。其中《在你眉梢种红豆》刷新了近两年芒果TV 微短剧的播放量、会员收入和人均观看时长三项纪录。与之对照：会员收入 -22.56%。

　　这一升一降，指向同一件事——用户的付费意愿正在从"为长内容包月"，转向"为短内容即时付费"。这不是芒果一家的问题，而是整个长视频行业 2026 年共同的命题。

　　芒果的应对动作很密集：微短剧——2026 年计划上线微短剧万部、精品短剧超 200 部（管理层口径）；剧集——储备剧集 80 部，体量为 2025 年全年上新量的 3 倍；2026H1 累计上新 14 部长剧，台网联播占比 92%，同比提升 23 个百分点；综艺——2026 春夏招商大会发布 190+ 剧综片单，《歌手 2026》《乘风 2026》两大王牌 IP 采用"对打式直播"；云合数据显示，2026H1 上新独播综艺有效播放榜单前十占五；出海——芒果TV 国际 APP 累计下载量 3.08 亿，覆盖全球 195 个国家和地区，海外社媒矩阵建成 219 个账号，订阅用户超 3523 万。

　　还有一个动作值得拎出来：2023 年 7 月，芒果超媒以 8.35 亿元现金收购湖南金鹰卡通传媒有限公司 100% 股权——把中国第一家上星动画专业频道装进了上市公司。这正是本系列第 2 篇拆解的那家公司。当时那笔交易配了三年业绩承诺，完成率分别是 102.79%、102.44%、102.49%（详见第 2 篇数据底稿）。从收购方视角看这笔生意，它是芒果在少儿内容赛道埋的一颗子；而从今天回看，这颗子已经长成了新的故事：2026 年上半年，金鹰卡通以 AIGC 动漫生产为突破口，夯实"少儿综艺 + 动漫"双轮驱动。

　　但所有招式都指向同一个瓶颈：内容是刚性成本。多做一部剧，就多一笔钱；多做多少短剧，照样要人、要算力、要周期。2026 年上半年营业成本同比涨了 13.06%，就是这条规律的账单。有没有办法让内容成本不再随产能线性增长？这是芒果今年把全部筹码推向 AI 的真实动因。

　　【肆】2026 年，它在一部剧上下了整个公司的注

　　芒果的 AI 布局，在 2026 年有两条清晰的时间线。组织层面：2026 年 2 月设立 AIGC 创新内容中心，5 月设立 AI 产业化中心——注意这两个定语：均为独立一级部门（公司半年报披露）。这意味着 AI 不再是技术支撑角色，而是平行于节目、技术部门的核心建制。产品层面：3 月提出想法，5 月立项，8 月 31 日上线。从零到播出，五个月。

　　这部剧叫《后西游记》，是国内首部登陆卫视黄金档的 AI 长剧。它的总导演是李东珅——做《河西走廊》《中国》的那位纪录片导演。据《中国企业家》报道，在传统影视工业里，他想拍剧集"码不到盘子"，平台 S 级剧集单集成本动辄上千万元。AIGC 给了他一条没人走过的路。

　　结果如何？开播当晚拿下酷云、欢网同时段省级卫视双网第一（湖南卫视披露）；芒果TV 正片播放量超 3.2 亿次（湖南卫视披露）；两轮播出叠加，全网传播总量超 40 亿次，全网热搜上榜 311 次（美兰德数据）；商业上落地了丁桂儿脐贴中插广告、拿到了修正药业独家冠名。

　　资本市场的反应最直接：8 月 31 日"花果山篇"开播当天开盘 16 分钟封 20% 涨停，两个交易日市值增加约 116.5 亿元；10 月 4 日"战天宫篇"提档上线；10 月 9 日节后开盘再度涨停，当日涨幅 19.98%。据腾讯自选报道，项目上线以来公司累计录得 3 个涨停板。区间看，2026 年 9 月 30 日至 10 月 27 日，股价从 21.00 元涨至 23.48 元，区间涨幅 18.59%，最高触及 10 月 14 日的 27.12 元。

　　为什么市场愿意给这么高的溢价？因为它测的不只是一部剧能不能看，而是内容成本这条曲线能不能被掰弯。据《中国企业家》报道，《后西游记》的制作成本降至传统 S 级剧集的十分之一。中泰证券测算显示，中性情况下若 AI 内容渗透率达 25%，公司可释放内容预算 12.2 亿元（此为券商假设性测算，非公司披露，仅作行业背景参考）。对照 2026 年上半年 61.94 亿元营收背后那 49.52 亿元营业成本——如果 AI 真能把这块成本压下来一截，利润表的样子会完全不同。所以这不是一次"蹭热点"，而是一次针对利润表结构的定点解题。

　　但故事还有另一面：总导演自己坦言，人物微表情仍有"塑料感"；第二篇章原排在寒假，是因观众持续催更才提档国庆；"一个月 5 集，是非常极限的挑战"（导演自述）。AI 长剧跑通了商业闭环，但离稳定量产还有距离。那么，三季报到底有没有给出"拐点"的答案？

　　【伍】10 月 27 日：一份带着拐点信号的三季报

　　2026 年 10 月 27 日——也就是本文发布的当天——芒果超媒披露了 2026 年三季度报告。

　　前三季度：营业收入 93.51 亿元，同比增长 3.18%；归母净利润 2.13 亿元。利润端的压力仍在，公司对前三季度利润下滑的解释与半年报一致：一是内容成本保持刚性，但受限于部分渠道端合作模式调整及重点影视剧排播节奏，会员收入同比下降，影响毛利率；二是投资标的公允价值变动；三是宣传费用、研发费用、减值损失等其他变动。

　　但值得注意的是第三季度出现了拐点信号（据当日媒体报道）：第三季度归母净利环比增长近 4 倍，毛利率环比提升 5.45%。按披露数据倒算验证：Q3 归母净利约 0.11 亿元（2.13 − 2.02），Q2 约 0.03 亿元（2.02 − 1.99），环比增幅约 3.7 倍，与"近 4 倍"的口径一致。需要提醒的是，这两个季度绝对值都很低，低基数上的环比放大，其信号意义需要后续报告期继续验证。

　　与此同时，AI 侧的排播在加速：推出"芒果灵创剧场"，把 AIGC 从单点试水推向厂牌化矩阵供给，已上线全 AIGC 长篇历史纪录片《台湾岛纪》、AIGC 文博剧《永恒：辛追的一生》、长征题材 AIGC 微短剧《永不掉队》等；AI 院线电影已完成内部立项，5 位原生 AI 艺人官宣出道，首部 AI 仿真人剧《了不起啊朋友》正式上线；近期一次性释放 28 部作品片单，AIGC 规划覆盖经典 IP 焕新、精品女频中长剧、少儿动画三大品类。

　　技术底座方面，"芒果灵创"AIGC 平台聚合了 40 余种全模态模型与 80 余项特色功能，累计服务专业用户超 4 万，内容生成总量 171 万次，支撑业务项目 3900 余个；配套的 AIGC 实战训练营参训员工超 3500 人（管理层口径）。平台层面也保持着几条硬指标：2026 年 7 月芒果TV 月活用户数达 2.5 亿，环比上涨 3.3%。

　　摆在它面前的题其实很清楚：内容成本是刚性的，会员收入的下滑趋势尚未止住，新起来的内容电商还在"用毛利换规模"的阶段。AI 是目前唯一被验证能同时对成本、产能、股价三个变量产生影响的杠杆——但它的产能能不能从"每月 5 集"走向稳定供给，还需要时间证明。而市场，已经先给出了自己的定价。

　　【结语】

　　回望这十一年（2015 年上市至今），芒果超媒做对了两件事，也承受了两件代价。

　　做对的：在所有人都不看好电视台做互联网的时候，把芒果TV 做成中国第一个盈利的长视频平台（2017 年盈利 4.89 亿元）；在长视频最风光的时候，把优质内容资产一次性装进上市公司（2018 年估值 115 亿元的重组），拿到了 A 股唯一的国有控股视频平台身份。

　　代价：内容这门生意的成本曲线很难下降——2023 年它能赚 35.56 亿元，2025 年只剩 12.27 亿元，两年少了 65.49%（本稿直算）；2026 年上半年利润更是塌了 73.58%。

　　真正的分水岭，不在于它还能拍出多少部剧，而在于AI 能不能把内容生产从"线性成本"改造成"边际递减成本"。八年前它靠"把内容资产装进资本市场"完成了一次跃迁；这一次，它要验证的是另一个命题：当一台 AI 能稳定输出达到播出标准的内容时，一家内容公司的估值逻辑会从"买了多少版权"，重写为"能产出多少内容"。《后西游记》证明了这条路走得通。接下来要看的，是它能不能跑成常态。

　　而这个问题，同样摆在本系列第 1 篇的电广传媒面前——那家公司也是把"确定性"押在了另一类资产上。区别在于：一个押的是内容产能，一个押的是财务投资。

　　你怎么看芒果超媒的这次转身？

　　一边是利润三年掉了六成半，一边是一部 AI 剧带来三个涨停——你觉得市场是在为"AI 内容量产"提前定价，还是又一次把故事当成了业绩？评论区聊聊。也欢迎点个"在看"，下一篇我们继续拆。

责任编辑：李楠